2011/7/25 9:51:12 作者：無名 來源：1
筆者2011年初曾經(jīng)撰文指出，對于我國的資產(chǎn)價格(主要包括股票價格和房地產(chǎn)價格)而言，2011年需要關(guān)注國內(nèi)物價及美元匯率的走勢。物價的走勢決定貨幣政策的松緊，而美元指數(shù)的趨勢則關(guān)系到資本在全球范圍的重新配置。物價上升對股市來說只是小的風(fēng)險，大的風(fēng)險來自美元的反轉(zhuǎn)。現(xiàn)在時間已至7月份，筆者的這個判斷依然有效。
1、物價上漲對股市的壓力會越來越大。
年初，很多大行都預(yù)測，今年的物價將前高后低，最高點在6、7月份，貨幣政策的操作應(yīng)該是上半年緊縮而下半年放松，因此，股市應(yīng)該是先抑后揚。6月份的CPI如大家預(yù)測的一樣,創(chuàng)3年新高，市場期待著物價從8月份開始回落。
但筆者一直認(rèn)為，今年的物價上半年較高，但下半年即使統(tǒng)計翹尾因素減弱也難以像市場期待的那樣快速回落。因為當(dāng)前的物價上漲的深層次基礎(chǔ)是貨幣超發(fā)，這個因素并沒有消除。從物價上漲的直接原因看，農(nóng)產(chǎn)品價格的上漲是主要因素，但農(nóng)產(chǎn)品價格上漲的背后是人工成本的快速上升，而導(dǎo)致人工成本上升的原因是房地產(chǎn)價格的上漲，這些因素都依然存在。因此，不能簡單地套用“蛛網(wǎng)理論”來分析當(dāng)前的農(nóng)產(chǎn)品價格問題。簡言之，當(dāng)前的農(nóng)產(chǎn)品價格上漲主要是成本推動的，而不是供求關(guān)系導(dǎo)致的。
同樣不可忽視的是服務(wù)類價格的上漲。從2011年5月份的物價走勢看，食品價格有所下跌(環(huán)比為-0.3%)，而房租、醫(yī)療保健及個人用品、家庭設(shè)備及維修服務(wù)成為新的漲價因素。導(dǎo)致服務(wù)價格上漲的原因與農(nóng)產(chǎn)品類似，主要是房地產(chǎn)價格上漲引發(fā)的成本推動。
股市在第一季度走出了一段不錯的行情，但上證綜指運行到3100點附近時，缺少基本面的配合(主要是市場利率高企，小非和小限套現(xiàn)沖動增強)，股價再次探底。進(jìn)入7月份，市場開始憧憬貨幣政策放松，股價從2600點開始反彈。但7月21日的中央政治局會議并沒有傳出宏觀政策放松的信號，控制物價仍然是下半年的首要任務(wù)，同時，重申房地產(chǎn)調(diào)控不會放松。
因此，股價向上突破2800點的概率極小，向下尋找支撐是大概率事件，今年下半年的股市不會比上半年更好。
2、貨幣政策只能收緊，不會放松。
從表象看，今年上半年六次提高存款準(zhǔn)備金率，同時市場感覺資金緊張，似乎是緊縮的貨幣政策，但其實不然。
而實際上提高存款準(zhǔn)備金率只是為了對沖到期的央票和外匯儲備占款。從融資規(guī)模看，貨幣政策只能說是中性的。從年初的計劃看，今年的信貸規(guī)模比2010年稍有減少，多數(shù)預(yù)測2011年的信貸指標(biāo)與2010年最初核定的7.5萬億相當(dāng)。從實際情況看，今年上半年信貸投放4.17萬億，與大家的預(yù)測基本一致。但社會融資增量為7.76萬億，與2010年上半年基本持平(減少了3300億)，比正常年份還是多出30%以上。也就是說，今年上半年總的融資數(shù)量與去年比較并沒有減少，比2009年前的正常年份還多出很多，并沒有采取緊縮的貨幣政策。
資金緊張也是事實，它是實施寬松貨幣政策和積極財政政策導(dǎo)致的后遺癥，具體來說就是政府投資規(guī)模過大占用了過多的信貸資源。正確的解決途徑是壓縮政府投資規(guī)模。但很多項目是2009年上的，現(xiàn)在還沒有收尾，但現(xiàn)在資金又出了問題。在正常情況下，固定資產(chǎn)投資的50%是靠融資的，去年的固定資產(chǎn)投資規(guī)模是27萬億，融資規(guī)模約為14萬億，今年的固定資產(chǎn)投資規(guī)模至少比2010年多20%，因此，總規(guī)模應(yīng)該在32.5萬億左右，需要配套的融資規(guī)模是16萬億左右，如果將融資規(guī)模控制在去年的14萬億，資金自然緊張。在資金緊張的情況下，銀行首先要滿足國有企業(yè)及政府融資平臺的貸款，民營企業(yè)的貸款就被壓縮。
但如果不壓縮，中國每年增加十幾萬億的貨幣投放，物價穩(wěn)定將是很大的問題。7月21日的中央政治局會議強調(diào)下半年“穩(wěn)定物價是第一位的工作”，顯然，資金緊張的問題在今年下半年還不會緩解。
在資金緊張的背景下，市場利率將繼續(xù)上升或保持高位。股市、樓市價格都會受壓。
3、藍(lán)籌股為什么沒有行情?
自2009年以來，以銀行為代表的藍(lán)籌股估值逐漸降低，引起了很多投資者的關(guān)注，市場經(jīng)常刮起“風(fēng)格轉(zhuǎn)換”之風(fēng)，但每一次都只吹起了一層漣漪，無法形成大的波瀾。筆者曾在2010年初寫過《藍(lán)籌股崛起只是一個傳說》，主要推理依據(jù)是“藍(lán)籌股上漲需要資金面的配合，2009年貨幣、信貸極度寬松的狀態(tài)下藍(lán)籌股都沒有行情，在貨幣政策回歸穩(wěn)健的背景下藍(lán)籌股更沒戲”。
有人認(rèn)為，藍(lán)籌股估值很低，有投資價值。這個結(jié)論需要認(rèn)真分析。從藍(lán)籌股的行業(yè)分類看，主要是銀行、鋼鐵、石油、石化、煤炭等，這些都屬于強周期性行業(yè)。周期性行業(yè)的股票估值與周期所處的位置有很大關(guān)系，當(dāng)周期從頂端回落時，估值必然很低，低估值反映了市場對未來悲觀的預(yù)期。以銀行股為例，盡管2010年和2011年上半年銀行股的業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異，盈利增長速度都在30%以上，但市場對10.7萬億的地方政府融資平臺貸款的擔(dān)憂無法釋懷，尤其是近期少數(shù)融資平臺出現(xiàn)違約的跡象后，擔(dān)憂變成了恐懼。
從公司治理角度看，藍(lán)籌股大多數(shù)屬于國有控股企業(yè)，這些企業(yè)以社會穩(wěn)定和解決就業(yè)為最重要的目標(biāo)，為股東盈利是次要的目標(biāo)。這樣的企業(yè)對國家有利，對小股東不利。再以銀行為例，在2009年，中央一聲令下，紛紛放貸款，將風(fēng)險暫時擱置起來，這樣的行為顯然是對小股東不利的。
從投資者結(jié)構(gòu)看，投資藍(lán)籌股的主要是以基金為主的機構(gòu)投資者，私募基金及散戶投資者對藍(lán)籌股沒有興趣(除非藍(lán)籌股形成了明顯上升的趨勢)。因此，基金規(guī)模擴張的快慢就決定了藍(lán)籌股股價上漲的速度。2008年以后，基金的總規(guī)模一直沒有擺脫凈減少的悲慘命運，及時2009年基金業(yè)績大增的情況下，基金規(guī)模也是縮水的。藍(lán)籌股的主力買家不斷縮水，藍(lán)籌股股價當(dāng)然只有不斷下跌了。假如出現(xiàn)2007年的情形，基金投資者瘋狂買基金，則藍(lán)籌股將有大牛市行情了。
展望未來，只要投資者對基金的信心沒有得到很好的恢復(fù)，基金的總規(guī)模沒有出現(xiàn)明顯的增長，則藍(lán)籌股會持續(xù)低迷。藍(lán)籌股的估值只有更低，沒有最低。
4、創(chuàng)業(yè)板、中小板的股票風(fēng)險很高
在藍(lán)籌股整體沒戲的情況下，創(chuàng)業(yè)板和中小板市場是否有機會?如果將時間倒回到2010年，答案或許是肯定的。2010年很多基金因為積極配置創(chuàng)業(yè)板和中小板股票而獲得成功，但這是暫時的。依筆者之見，這些公司存在以下風(fēng)險隱患：
首先，估值過高。按照正常的市場定價標(biāo)準(zhǔn)，小型公司的可持續(xù)發(fā)展能力是較差的，市場應(yīng)該有更高的風(fēng)險溢價，簡單來說，同一個行業(yè)內(nèi)的小公司的估值應(yīng)該比大公司低，而現(xiàn)在的市場正好相反。有人說，小公司的成長性好，應(yīng)該給與高溢價。但看看這些小公司，很多已經(jīng)經(jīng)營十幾年了，如果有高成長性，早應(yīng)該成長成大公司了，這些公司在過去沒有高成長性，將來怎么能保證它的高成長性?
其次，這些公司的財務(wù)報表充滿陷阱。從招股說明書看，這些公司都有一個共同的特點，上市前的一年的利潤都有快速的上漲，如一家不久上市的公司，2009年的每股利潤只有0.2元，但2010年就變成了每股1.5元，公司解釋是產(chǎn)品價格大幅度漲價所致。既然產(chǎn)品價格可以大幅度漲價，那么該產(chǎn)品就存在跌價的風(fēng)險。可見，人為粉飾報表的跡象非常明顯。
用一個簡單的比喻，這些公司大多屬于“人造美女”。在美麗的報表之下潛藏著重重危機。
再次，存在流動性陷阱。去年不少基金在投資中小板和創(chuàng)業(yè)板時，感覺很爽，用很少的資金就可以把股價推高，但當(dāng)資金需要減持時就傻眼了，根本賣不出去!許多股票在今年上半年價格被腰斬，但基金無法脫身。
尤其是潛伏其中的PE們開始減持時，資本市場的殘酷本性將徹底暴露。
